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来源：中信证券研究
文|崔嵘 李翀
2024年1月美国新增非农就业人数再超预期，教育和保健服务、专业和商业服务以及零售业是本次新增就业的主要贡献行业，同时新增就业广度进一步扩大。美国就业市场降温节奏慢于预期，需保持谨慎和耐心。本月劳动参与率依旧维持低位，或是就业市场紧俏的原因之一。我们维持此前判断，即美联储首次降息或在今年年中前后，全年降息4次共100bps左右，当前市场降息预期或仍存在调整风险。
▍事项：
美国2024年1月新增非农就业人数35.3万（预期18.5万，前值33.3万）；失业率为3.7%（预期3.8%，前值3.7%）；薪资同比增长4.5%，环比增长0.6%（前值分别为4.3%和0.4%）；劳动参与率为62.5%（预期62.6%，前值62.5%）
▍2024年1月美国新增非农就业人数再超预期，教育和保健服务、专业和商业服务以及零售业是本次新增就业的主要贡献行业，同时新增就业广度进一步扩大。
1月美国非农新增就业人数为35.3万人，高于市场预期的18.5万人和修正后的前值33.3万人。薪资增速同比为4.5%，高于前值4.3%；环比增长0.6%，高于前值0.4%，薪资增速整体高于市场预期。失业率为3.7%，低于市场预期并与前值持平。分行业来看，商品生产类别新增就业2.8万人，较修正后前值3.3万人有所减少，其中建筑业新增1.1万，制造业新增2.3万人。制造业中非耐用品新增就业人数为1.9万人，为制造业新增就业的主要贡献；耐用品新增就业0.4万人，其中汽车及零部件行业贡献了0.31万人。服务生产类别新增就业28.9万人，较修正后前值24.5万人有进一步增加，其中教育和保健服务新增11.2万，专业和商业服务业新增7.4万人，零售业新增4.52万人，三者是此次服务生产新增人数的主要贡献行业。同时需要注意的是，1月就业扩散指数为65.6，12月为64.0，11月为52.4，近两月新增就业行业广度有明显提升。本月仅有采矿业新增就业有所减少，减少0.6万人；此前新增就业较多的休闲和酒店业以及政府部门在本月新增就业人数有所收敛。此外，12月劳动参与率升至62.5%，与前值持平，维持低位，低于预期的62.6%。
▍美国就业市场降温节奏慢于预期，需保持谨慎和耐心。
首先，新增就业、薪资增速和失业率均显示就业市场仍有较强韧性，这在2024年1月非农数据发布前便已有一定迹象：1月4周中有三周初请失业金人数低于预期；1月17日公布的零售销售月环比为0.6%，高于预期0.4%和前值0.3%，较强的零售销售需求或也对零售业就业带来一定提振。另外，本月非农报告对2023年11月和12月的数据有较大上修，11月从17.3万人上修至18.2万人，12月从21.6万人上修至33.3万人，显示美国就业真实情况韧性不减。再次，本月再次出现大小非农数据分歧的现象，1月“小非农”ADP就业人数为10.7万人，低于预期和前值，和非农数据再次背离，我们认为疫情后“小非农”ADP数据的参考性相对有限。
▍就业市场结构性供需缺口以及本月劳动参与率依旧维持低位或是劳动力市场紧俏的原因。
首先，疫情后提前退休人数增加和女性参与率偏低等结构性因素使得劳动力供需错配的再平衡需要依靠需求侧的放缓来推进。其次，美国就业市场呈现商品生产部门劳动力供大于求，服务业部门劳动力供小于求的特征，其中医疗保健和社会救助、专业商业服务、休闲和酒店业供需缺口尤为明显。两部门间劳动力不能完全自由流动造成了美国就业市场商品生产部门降温但服务业保持韧性的情况。最后，本月劳动参与率维持在低位或也是就业市场保持超预期紧俏的原因之一。后续来看，我们仍然认为未来美国失业率存在非线性上升的可能性，但职位空缺率下降路径有所反复，导致失业率上行拐点到来的时间可能较此前判断有所延后。
▍我们维持此前判断，即美联储首次降息或在今年年中前后，全年降息4次共100bps左右，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表。
短期来看，仍需警惕美债利率和美元指数向上调整的风险，在2024年1月美联储议息会议后鲍威尔表示三月降息不是基准情形后，市场此前的乐观预期有所调整。超预期非农发布后，美元指数跳涨、美债利率上行。总体而言，在当前就业市场保持韧性的情况下，我们认为当下市场的降息预期仍较为乐观。在降息预期修正的过程中，需继续警惕美债利率、美元指数偏强震荡的风险。
